Dilution Proof, Author at Bitcoinmagazine.nl

Analyse: een lofzang én aanstaand overlijdensbericht van bitcoin’s 4-jarige cyclus

Dilution Proof — Wed, 18 Aug 2021 00:23:00 +0000

Een reflectie op de 4-jarige marktcyclus van bitcoin – en hoe een gezonde BTC markt die uiteindelijk de nek zal omdraaien voor zijn eigen bestwil. Dit is een vertaling van het artikel dat eerder verscheen bij het Amerikaanse Bitcoin Magazine.com, ook van de hand van de anonieme Nederlander Dilution-proof. Koop gemakkelijk en snel Bitcoin bij Bitvavo. Ga aan de slag en betaal geen handelskosten voor je eerste aankoop tot €1.000 ! Bitcoin’s marktcycli Op 3 januari 2009 lanceerde Satoshi Nakamoto het Bitcoin netwerk door het eerste block (het ‘genesisblock’) in de Bitcoin blockchain te minen. Vandaag, iets meer dan twaalf jaar later, beheert het netwerk meer dan $1 biljoen aan waarde en verplaatst dagelijks meer dan $20 miljard aan on-chain volume. Bitcoin maakte eerst meerdere boom & bust cycli door waarin BTC meerdere keren de hemel in is geprezen en dood is verklaard. Om iedere keer op te staan uit de dood. Dit proces is zich blijven herhalen in een vierjaarlijkse cyclus, waardoor velen geloven dat er een zekere mate van voorspelbaarheid is van de bitcoin prijs op de lange termijn. Het populaire Stock-to-Flow (S2F) model van de anonieme Nederlander Plan B is daarvan het meest bekende voorbeeld. In dit artikel beschouwen we eerst uitgebreid waarom de bitcoin prijs beweegt in een vierjarige cyclus, wat is te verklaren met de terugkerende halvenings. Vervolgens duiken we in de meer fundamentele eigenschappen van het Bitcoin netwerk die gerelateerd zijn aan het gedrag van miners en die de gebruikers beïnvloedt. Ik besluit met een hypothese hoe de volwassenwording van het bitcoin netwerk uiteindelijk de vierjaarlijkse cyclus teniet doet en ik betoog waarom het gunstig is voor het netwerk en de gebruikers. Bitcoin’s vaststaande uitgifteschema Toen Satoshi Nakamoto het Bitcoin netwerk lanceerde was er een noodzaak om (1) de bitcoin eenheden in circulatie te brengen en (2) vroege gebruikers te stimuleren om daadwerkelijk te participeren in het netwerk door hun eigen mining nodes te draaien en het netwerk te beveiligen. Door dit te doen is de kans dat een enkele entiteit het netwerk kan aanvallen via een 51% aanval verkleind. Om dit te bereiken besloot Satoshi Nakamoto om een bitcoin uitgifteschema aan te houden, waarbij Bitcoin netwerk participanten in eerste instantie een beloning van 50 bitcoin kregen voor het minen van een block (ook wel de ‘coinbase’ genoemd; niet te verwarren met de gelijknamige exchange). Iedere 210.000 blocken (~4 jaar, uitgaande van block intervallen van 10 minuten) halveert deze beloning. Na de eerste halvening (28 november 2012) kregen miners nog 25 bitcoin, na de tweede halvening (9 juli 2016) nog 12.5, na de vorige halvening (11 mei 2020) nog 6.25, enzovoorts. Dit uitgifteschema is gecombineerd met Adam Back’s geniale proof-of-work mechanisme, wat de basis legt voor Bitcoin’s monetaire beleid. Het heeft betrekking op het aantal munten dat in omloop zou zijn (figuur 1, blauwe lijn) en de vastgestelde monetaire inflatie (figuur 1, oranje lijn) op block niveau. Een groot verschil met het monetaire beleid wat de centrale banken hanteren. Figuur 1: De bitcoin in circulatie (blauw) en de monetaire inflatie (oranje) over de tijd (bron) Impact halvening op munten in circulatie, de vraag en de prijs Bewust of niet, de vierjaarlijkse halvenings die tot dusver drie keer in Bitcoin’s bestaan plaatsvonden, zijn steeds een consistente trigger geweest om de prijs omhoog te drijven. Zoals in de onderstaande figuur 2 te zien is, loopt de bitcoin prijs (witte lijn) in het jaar na iedere halvening (verticale lijnen) flink op. De gemiddelde bitcoin prijs tijdens een bewegend tijdsvak van 4 jaren (zwarte lijn) is hierdoor gedurende zijn hele bestaan positief geweest. Figuur 2: Een logaritmische grafiek van de bitcoin prijs in Amerikaanse dollars en zijn bewegend gemiddelde over 4 jaren. De bitcoin prijs is voorafgaand aan ieder halvening event een dynamisch equilibrium tussen: de hoeveelheid nieuwe munten die op de markt komen; de vraag naar bitcoin onder beleggers; de mate waarin die vraag komt van lange termijn hodlers die bitcoin van de markt gaan halen; en de mate waarin de toegenomen prijs of andere triggers bestaande hodlers weten over te halen om hun munten in te wisselen en zo de hoeveelheid munten in circulatie te vergroten. Tijdens de halvening wordt het aantal nieuwe bitcoin dat via mining in circulatie komt gehalveerd. Als de vraag naar bitcoin onveranderd blijft, betekent dit dat zich geleidelijk aan een tekort aan aanbod vormt. Omdat het aanbod aan bitcoin perfect inelastisch is, is dit tekort niet op te lossen door méér bitcoin te creëren. Als gevolg daarvan is het alleen mogelijk om de vraag naar bitcoin te beantwoorden door bestaande bitcoin eigenaren te verleiden om hun munten te verkopen – wat betekent dat de prijs zal moeten stijgen. Vanwege bitcoin’s status als Veblen good zal die stijgende prijs de vraag naar bitcoin zelfs doen toenemen. Schaarste! Dat vergroot de schaarste van BTC nog verder en die stijgende vraag doet de prijs nog sneller stijgen dan het gemiddeld – op basis van historische prestaties – zou doen. Die prijsontwikkeling resulteert in een tijdelijke bubbel die tot dusver iedere cyclus eindigt in een marktdaling en een daaropvolgende bearmarkt van meerdere maanden. Het is een afkoelingsperiode die nodig is om een nieuw evenwicht te vinden tussen aanbod en vraag en dat zich na elke cyclus op een (veel) hoger niveau bevindt. Dit mechanisme is briljant gevisualiseerd door Croesus_BTC in deze Twitter thread te zien in de onderstaande figuur 3. Figuur 3: Een visualisatie door Croesus_BTC van hoe de halvening een aanbodtekort creëert dat de prijs doet stijgen (bron) Deze post-halvening prijsstijgingen van bitcoin zijn al behoorlijk opvallend en bovendien is het causale mechanisme van zo’n cyclus ook duidelijk. Toch is het aardig om met meer robuust bewijs te komen dat de bitcoin prijs wel degelijk in een vierjarige cyclus beweegt. In dit artikel dat btconometrics op 15 april 2021 publiceerde is een Fourier analyse uitgevoerd om te bewijzen dat dit daadwerkelijk het geval is. Hoewel de gebruikte statistische methoden relatief ingewikkeld zijn en het toelichten daarvan het doel van dit artikel voorbijschiet, is de visuele weergave wel rechtdoorzee te interpreteren. In figuur 4 is te zien dat de hoogste waarden zijn bereikt vlakbij de rode lijn die de vierjarige cyclus vertegenwoordigt, wat illustreert dat de cycliciteit in bitcoin inderdaad dichtbij ligt. Figuur 4: De resultaten van een door btconometrics uitgevoerde Fourier analyse, die visueel aantoont dat de bitcoin prijs inderdaad in een cyclus van grofweg 4 jaren beweegt (bron) De Bitcoin Prijs Temperatuur (BPT) Nu we inzicht hebben in het onderliggende mechanisme van bitcoin’s cyclus, kunnen we ons verdiepen in hoe cycliciteit eruit ziet. Om dit te doen heb ik een indicator gecreëerd met de naam Bitcoin Prijs Temperatuur (BPT), geïntroduceerd in dit artikel. In het kort is de BPT te berekenen door van iedere bitcoin dagprijs de gemiddelde bitcoin prijs van de voorgaande vier jaar af te trekken. En dat getal vervolgens te delen door de standaarddeviatie van de prijs tijdens dat tijdsvenster. Het resultaat is een maat die weergeeft in welke mate de historische bitcoin prijs afweek van zijn bewegend vierjarige gemiddelde en daarbij de volatiliteit in acht neemt. De uitkomst zegt iets hoe ‘warm’ of ‘koud’ de prijs is – vandaar de naam Bitcoin Prijs Temperatuur. Door de standaarddeviatie mee te nemen in de maat houdt de BPT rekening met volatiliteit, in tegenstelling tot verder vergelijkbare indicatoren zoals de Mayer Multiple. De bovenste grafiek in de onderstaande figuur 5 geeft de BPT weer. Te zien is dat de bitcoin prijs slechts zelden onder zijn 4-jarige gemiddelde (de blauwe horizontale lijn bij 0) komt, en historisch gezien zijn vierjaarse cyclus top bereikte bij een temperatuur van 8 of hoger. Op een kleiner tijdframe is de bitcoin prijs ook meermalen van bullish of bearish trend veranderd bij een temperatuur van 2 en 6. Hoewel deze niveaus bepaald zijn op basis van een beperkte steekproef en dus met een korrel zout genomen dienen te worden, zijn ze interessant om te monitoren tijdens de huidige en toekomstige bitcoin marktcycli. Ervan uitgaande dat die vergelijkbaar zullen blijven aan de vorige cycli, wat verderop in dit artikel besproken wordt. Figuur 5: De Bitcoin Prijs Temperatuur (BPT) grafiek [links] en de volledige bitcoin prijs geschiedenis met overlay van de BPT Banden [rechts] Klok resetten Een andere manier om naar de cycliciteit van de BPT en bitcoin prijs zelf te kijken is om ‘de klok te resetten’ bij iedere halvening. Dat creëert een grafiek, waarbij de BPT en/of bitcoin prijs per cyclus zelf overlappend worden getoond, waardoor ze gemakkelijker te vergelijken zijn. In de onderstaande figuur 6 is te zien dat de prijs temperatuur na de halvening geleidelijk oploopt in toenemend tempo, met historisch gezien een blow-off top circa 12 tot 18 maanden na de halvening. Vervolgens heeft het de resterende tijd van de vierjarige cyclus nodig om af te koelen en een equilibrium te vinden ergens in de buurt van het vierjarige gemiddelde. De onderste grafiek in figuur 6 illustreert de daadwerkelijke bitcoin prijs in Amerikaanse dollars (USD) per halvening cyclus met een overlap van de BPT en BPT Banden. Iedere keer dat de prijs temperatuur de afkoelperiode van zijn vierjarige cyclus bereikt, vond het een equilibrium bij een prijs die (ten minste) een orde van grootheid hoger lag dan tijdens de vorige cyclus. Dit is tevens waarom dollar cost averaging (DCA) [of voor ons wellicht ‘euro cost averaging’] in bitcoin en dit vasthouden voor de lange termijn (of ten minste 4 jaren) historisch gezien zo’n effectieve strategie is gebleken. Dit is overigens géén financieel advies! Het maakt niet uit of je op de top of bodem hebt gekocht; zolang je de bitcoin maar hebt bewaard gedurende 4 jaar heb je het historisch gezien erg goed gedaan. Zonder de additionele kosten van tijd, stress en in sommige landen (zoals de Verenigde Staten) belastingheffingen die komen kijken bij actief handelen. Impact van marktcyclus op Bitcoin’s hashrate In de aanloop van iedere Bitcoin halvening komen er artikelen in omloop die ‘fear, uncertainty and doubt’ (FUD) verspreiden over wat we ‘mining death spiral’ noemen Deze mining death spiral FUD suggereert dat omdat de block subsidie gehalveerd wordt, miners geconfronteerd worden met een 50% verlies in winstgevendheid, wat ervoor zorgt dat (sommigen) van hen zullen stoppen met minen. Dit maakt vervolgens het netwerk minder veilig en dus meer kwetsbaar, waardoor de prijs zou dalen, de winstmarges van miners verder dalen, deze nog meer apparatuur uitschakelen, enzovoorts. Hoewel het waar is dat op korte termijn sommige miners apparatuur uitschakelen die minder efficiënt is of op relatief dure energie draait, is die dip amper te zien op lange termijn grafieken en zorgt ervoor dat de resterende miners juist erg efficiënt en financieel gezond zijn. Nog belangrijker is dat de tijdelijke dip zelfs volledig teniet wordt gedaan door de positieve bijwerkingen van de door de halvening getriggerde prijsstijging die al eerder is beschreven. Door een stijgende bitcoin prijs en het ontstane voorraadtekort door de halvening, nemen de winstmarges van miners weer toe. Een extra stimulans voor miners om (opnieuw) te gaan minen. Vervolgens neemt de hashrate van het netwerk nog meer toe, waardoor het juist veiliger is geworden en dus waardevoller. Dit betekent dat op een groter tijdframe we precies het tegenovergestelde zien gebeuren als wat de mining death spiral FUD suggereert dat zal gebeuren – allemaal dankzij Bitcoin’s vierjaren cyclus. In figuur 7 is te zien dat de hashrate van het Bitcoin netwerk vrijwel continue blijft stijgen. Ook valt af te leiden dat de hashrate amper daalt na iedere halvening (de witte verticale lijnen) en als de bitcoin prijs en dus de BPT die we eerder introduceerden stijgen, dat ook de groei in rekenkracht versnelt. Tijdens de tweede helft van de cyclus waarbij de prijs afkoelt, stagneert deze toename in rekenkracht – tot de volgende halvening plaatsvindt. Een nieuwe marktcyclus stimuleert vervolgens opnieuw de snellere groei van deze netwerk eigenschap die zo belangrijk is voor de veiligheid van het systeem, wat de waarde van het netwerk vergroot. Figuur 7: De Bitcoin hashrate met een Bitcoin Prijs Temperatuur (BPT) overlay. Moeilijkheidsgraad Om te garanderen dat blocks iedere circa 10 minuten gemaakt blijven worden heeft het netwerk een ingebouwd ‘difficulty adjustment’ mechanisme. Dit mechanisme is nodig om enigszins stabiel gebruik te kunnen maken van het netwerk en dat het geplande afgifteschema daadwerkelijk over langere tijd uitgespreid wordt. Iedere 2016 blokken, wat overeenkomt met circa 14 dagen, maakt het netwerk het iets gemakkelijker om te minen als er te weinig rekenkracht op het netwerk is, en het iets moeilijker als er te veel hashrate op het netwerk is. Dit betekent dat gedurende deze cycliperioden, waarbij de hashrate blijft stijgen, er ook meer nieuwe bitcoin bijkomt dan beoogd was volgens het oorspronkelijke afgifteschema dat uit gaat van block intervallen van 10 minuten. Puell Multiple Dit inspireerde David Puell om de ratio van de dagelijkse bitcoin afgifte en de gemiddelde dagelijkse bitcoin afgifte over het afgelopen jaar te verkennen, wat resulteerde in de Puell Multiple. De Puell Multiple wordt weergegeven in figuur 8, ondersteund met enkele levels die er interessant uit zien op basis van visuele inspectie (wat met een korrel zout genomen dient te worden). Zoals te zien is, daalt de dagelijkse bitcoin afgifte abrupt op de dag van de halvening door het halveren van de block subsidie. In de maanden daarna, zodra de prijs begint te stijgen, wordt minen meer winstgevend en wordt meer hashrate aan het netwerk toegevoegd, waardoor de dagelijkse bitcoin afgifte weer stijgt. Als de bitcoin prijs stopt met groeien en de marktcyclus afsluit met een blow-off top die opgevolgd wordt door een afkoelperiode nemen de winstmarges van miners af waardoor de dagelijkse bitcoin afgifte weer daalt. De Puell Multiple wordt daarom regelmatig gezien als een interessante indicator om de cycliciteit in Bitcoin te monitoren vanuit een on-chain perspectief. Figuur 8: De Puell Multiple, een maat voor de mate waarin de dagelijkse bitcoin afgifte verhoogd is ten opzichte van de gemiddelde dagelijkse bitcion afgifte gedurende het voorgaande jaar Naast de hashrate groei en de resulterende toename in de dagelijkse bitcoin afgifte die indicatief zijn voor het gedrag van miners, bevat de Bitcoin blockchain waardevolle informatie over een andere belangrijke groep marktdeelnemers: diegenen die de blockchain gebruiken om bitcoin te verplaatsen. Invloed van marktcyclus op mempool en transactie fees Als je het gedrag van die groep wilt visualiseren, dan is de meest intuïtieve aanpak wellicht om een grafiek te maken van de hoeveelheid dagelijkse transacties. Echter, als we dat doen, dan zouden we inderdaad een globaal stijgende trend zien, maar die groei naarmate het Bitcoin netwerk volwassener wordt stagneert. Die stagnatie kan goed worden verklaard: een Bitcoin block kan slechts een bepaald aantal transacties bevatten, waardoor de maat geen ideale proxy is voor het daadwerkelijke gebruik van het netwerk. Als alle nieuw gecreëerde blokken vol zijn dan stapelt het aantal transacties in de wachtrij langzaam op. In Bitcoin wordt die wachtrij ook wel een ‘mempool’ genoemd, wat gevisualiseerd wordt in figuur 9. In de onderstaande figuur is goed te zien dat het aantal op te pakken transacties in de wachtrij snel gestegen is, nadat de bitcoin prijs een nieuwe all-time high bereikte van $20.000 in december 2020. Figuur 9: De Bitcoin mempool grootte over het afgelopen jaar (mei 2020-2021) volgens mempool.space De huidige mempool is al bijna een half jaar niet leeg geweest, wat betekent dat wanneer een miner het afgelopen half jaar een block heeft gecreëerd er voldoende keuze was in welke transacties daarin op te nemen. Een logische conclusie is dat miners financieel erbij gebaat zijn om de transacties die de miner de hoogste transactie fooi bieden daarin op te nemen, wat inderdaad is hoe de meeste miners werken. Als gevolg hiervan worden transacties met een hoge transactie fooi eerst opgenomen in blokken, terwijl transacties met een lage fee langer in de mempool blijven. Dit is gevisualiseerd in figuur 9, waarin de mempool op dit moment vooral gevuld is met transacties die een fooi van 1-5 satoshis per vByte betalen, terwijl de mempool regelmatig geen transacties meer bevat met een hogere fooi. Een implicatie van dit mechanisme is dat tijdens drukke tijden op het netwerk iemand die een on-chain transactie wil maken op het netwerk een relatief hoge fooi moet betalen om dat snel te bereiken. Derhalve ontwikkelt zich een ‘block space markt’, wat soms ook wel een ‘fee market’ genoemd wordt. Dit is echter technisch incorrect omdat het de block space is waar op geboden wordt. Omdat de waarde van de transactie fees die in Bitcoin blokken zijn meegenomen min of meer een effect is van een groeiende markt, is het mijns inziens een betere proxy voor netwerkactiviteit dan simpelweg te kijken naar transactie aantallen. Figuur 10 visualiseert de gemiddelde bitcoin transactie fees in USD over de tijd, met een overlay van de BPT metric die we eerder introduceerden. In aanloop naar iedere halvening neemt de gemiddelde transactie fee al geleidelijk aan toe, maar die groei accelereert met name zodra de bitcoin prijs opwarmt na iedere halvening. Nadat de marktcyclus zijn blow-off top bereikt en prijzen beginnen af te koelen neemt de netwerk activiteit af en vind het een nieuw equilibrium zodra de totale bitcoin marktcyclus een bodem vindt. Figuur 10: De gemiddelde bitcoin transctie fees in Amerikaanse dollars (USD) met Bitcoin Prijs temperatuur (BPT) overlay Naast de cycliciteit is er in figuur 10 een duidelijke stijgende trend te zien in de gemiddelde bitcoin transactie fees. Hoewel dit mogelijk over komt als een slechte zaak (willen we niet allemaal liever weinig betalen om gebruik te maken van het netwerk?) is dit in werkelijkheid van groot belang voor Bitcoin’s lange termijn toekomst. Immers, naarmate de blok subsidie iedere vier jaar afneemt en op enig moment volledig weg zal komen te vallen hebben de miners nog steeds een beloning nodig om te blijven minen en transacties te verwerken. Transactie fees en block subsidie De onderstaande figuur 11 visualiseert het percentage waarin transactie fees (rood) en de block subsidie (blauw) de totale blok beloning bepalen die miners ontvangen wanneer zij een nieuw blok creëren. Als je die percentages voor het eerst bekijkt op een continue schaal (linker figuur), dan lijkt het alsof de transactie fees relatief irrelevant zijn omdat de block subsidie het grote merendeel van de totale block reward heeft bepaald gedurende Bitcoin’s hele bestaan. Hoewel dit waar is, wordt het zodra je die percentages weergeeft op een logaritmische schaal (rechter figuur) het een stuk duidelijker dat er daadwerkelijk een duidelijke stijgende trend is in de mate waarin transactie fees een rol spelen in de totale blok beloning. Je kan zelfs zien dat de percentages per cyclus grofweg een order van grootte toenemen, wat onderstreept hoe groot die daadwerkelijke groei eigenlijk is. Figuur 11: Transactie fees en block subsidie als percentage van de blok beloning over de tijd op een continue [links] en logaritmische schaal [rechts] Het is moeilijk te voorspellen wanneer het punt bereikt zal worden dat transactie fees daadwerkelijk (consistent) een belangrijk deel van de blok beloning zal bereiken (gebaseerd op een visuele inspectie; misschien na één tot drie extra cycli?). Echter, zolang er ten minste enige activiteit op het Bitcoin netwerk is, dan is het een gegeven dat dit punt bereikt zal worden in de toekomst omdat het in geprogrammeerd is dat de blok subsidie uiteindelijk zal komen te vervallen. Wanneer dat punt bereikt wordt is er nog één ontzettend belangrijke vraag waar we dan een antwoord op zullen krijgen: zal de hashrate op het netwerk op een relatief stabiel niveau blijven dat voldoende is om de algehele veiligheid van het netwerk te garanderen? Als het antwoord daarop ‘ja’ is, dan heeft Bitcoin de belangrijkste test uit zijn bestaan behaald en is het geslaagd voor het eindexamen voor het bereiken van volledige volwassenheid. Wellicht is dat zelfs het punt waarbij de Bitcoin Core softwareversie kan worden opgewaardeerd naar 1.0 en daarboven. Hoewel we niet met absolute zekerheid kunnen vaststellen dat het antwoord op die vraag uiteindelijk beantwoord zal worden met ‘ja’ kan er wel een pleidooi gemaakt worden om optimistisch te zijn over de uitkomst daarvan, zoals Dan Held deed in dit artikel uit mei 2019. Dit brengt ons bij het laatste deel van dit artikel, waarin we zullen hypothetiseren wat de impact van dat perspectief op de vierjarige cyclus zal zijn en hoe die toekomst er voor Bitcoin uit zal komen te zien. Hoe een gezonde bitcoin markt de vierjarige koerscyclus verdooft De ondertitel van dit artikel verklapt eigenlijk al mijn mening hierover: zodra Bitcoin de boven beschreven ‘volledige volwassenheid’ bereikt en een gezonde bitcoin markt heeft die miners voldoende ondersteunt om structureel de lichten aan te houden, dan verwacht ik dat de vierjaarse cycli zoals we die nu kennen langzaam zullen uitdoven. De kortste route naar het onderbouwen van dat argument is om door te spoelen naar de late jaren 2130, wanneer Bitcoin’s block subsidie geschat wordt om op te raken. In de afwezigheid van een block subside zal 100% van de nieuwe vraag naar Bitcoin moeten worden voldaan door bitcoin te kopen van bestaande eigenaren (en tot zekere hoogte miners die een deel van hun fees zullen verkopen om de operationele kosten te dekken, wat waarschijnlijk slechts een fractie van het totale aantal bitcoin zal zijn die beschikbaar is op de markt). Dit creëert een perfect inelastische situatie waarin prijsveranderingen een perfecte reflectie worden van veranderingen in vraag naar bitcoin. Om deze eindstaat weer te geven is de visualisatie van Croesus_BTC van de vraag en aanbod dynamiek aangepast naar deze nieuwe situatie in figuur 12. Figuur 12: Croesus_BTC‘s visualisatie van de vraag en aanbod dynamiek in Bitcoin, bijgewerkt voor het scenario waarbij de blok beloning op is Nu we vastgesteld hebben dat de halvening cycli op enig punt in de komende ~118 jaar zullen eindigen is het behulpzaam om terug te keren naar het heden en te onderzoeken hoe de korte termijn route naar dat eindstadium er uit zal zien. Inflatie bij bitcoin Om die implicaties te begrijpen is het belangrijk om in te zien dat de relatieve impact van iedere halvering van de blok subsidie gelijk is (blok subsidie gedeeld door twee), maar de absolute impact van iedere halvering op de blok subsidie afneemt over de tijd. Bijvoorbeeld: het vierjaarlijkse inflatiepercentage daalde in 2012 met 50%, maar vervolgens in 2016 met 33.3%, in 2020 met 9.6% en zal in 2024 met slechts 3.8% dalen, in 2028 met 1.7% en in 2032 met 0.8%. Simpel gesteld is het zo dat des te groter het percentage van de totale hoeveelheid bitcoin die ooit in omloop zullen komen is dat al uitgegeven is, des te kleiner de verandering in de absolute afgifte van bitcoin nog zal zijn. Nu we hebben vastgesteld dat de block subsidie letterlijk ontworpen is om te vervallen over de tijd is de laatste stap op te begrijpen wanneer de halvering van de block subsidie daadwerkelijk zijn relevantie zal verliezen. Zoals ik het zie zal dit waarschijnlijk niet toe te schrijven zijn aan een enkel punt in de tijd, maar een geleidelijk proces zijn dat zal gebeuren naarmate transactie fees structureel een groter aandeel van de totale block beloning vormen dan de block subsidie (figuur 13). Het is tenslotte zo dat des te kleiner het aandeel van de block subsidie in de totale block beloning wordt, des te kleiner de impact van de halvenings zal zijn op de hoeveelheid bitcoin die circuleren op de markt. Figuur 13: Zodra transactie fees een groter aandeel vormen van de block beloning dan de block subsidie kan verwacht worden dat het effect van de halvenings op Bitcoin’s vierjaren cyclus zal afnemen. Zijn de Bitcoin marktcycli op termijn verleden tijd? Zodra het hiervoor beschreven proces het punt heeft bereikt waarbij transactie fees het merendeel zijn geworden van de totale block beloning en de vierjaarse cyclus inderdaad zal uitdoven, dan zal het de toekomst van Bitcoin op verschillende manieren beïnvloeden. Ten eerste zal het uitdoven van de vierjaarse cyclus betekenen dat de prijs modellen die afhankelijk zijn van de aanwezigheid van een halvening-gerelateerde markt cyclus minder nauwkeurig worden en op enig punt breken. Dit zou gelden voor de eerder gepresenteerde Bitcoin Prijs Temperatuur (BPT) en BPT Banden, maar ook voor de populaire S2F en S2FX modellen. De grote vraag wat betreft laatstgenoemde modellen (de BPT is niet voorspellend, de S2F en S2FX modellen wél); breken die modellen naar beneden (bijvoorbeeld door afnemende winsten naarmate de volatiliteit afneemt) of naar boven (bijvoorbeeld door een steiler worden de adoptiecurve en/of een hyperinflatie achtige situatie)? Ten tweede zal de bitcoin prijs naarmate de afgifte van nieuwe munten uitdooft in toenemende mate een pure uitdrukking van de vraag naar bitcoin op de markt worden. Dit betekent dat een lange termijn, post- halvening cyclus toekomst de cycliciteit in Bitcoin waarschijnlijk meer direct verbonden zal zijn met de daadwerkelijke economische activiteit van zijn marktdeelnemers en dus hun economische cyclus (soms ook de ‘business cycle’ genoemd). Ten derde, als de bitcoin prijs in toenemende mate een pure reflectie wordt van de vraag naar bitcoin op de markt, dan neemt de waarschijnlijkheid van het optreden van een dramatische exponentiële prijstoename die groter is dan we tot dusver zagen toe. Immers, als gevolg van de continue afnemende afgifte van nieuwe bitcoin heeft de vraag naar bitcoin in toenemende mate een directe invloed op de prijs. Bij goud kunnen grote toenamen in vraag deels beantwoord worden door meer goud te delven, maar dit is niet mogelijk bij bitcoin – wat bitcoin het ultieme ‘harde geld’ maakt. Als Bitcoin een massa adoptie zou bereiken en vergelijkbare technologie adoptie curve zou volgen als we gezien hebben bij bijvoorbeeld het internet of mobiele telefoons (figuur 14), dan neemt de waarschijnlijkheid op het optreden van een ‘supercycle’ toe (of een mix tussen zo’n supercycle en de traditionele vierjaren cycli als meer vloeiende overgang). Iets vergelijkbaars is ook beschreven door Croesus_BTC in een Twitter thread uit juni 2020. Figuur 14: De diffusion of innovations theorie van Dr. Everett Rogers uit 2003 (bron) Ten vierde zal een ander gevolg van de afwezigheid van de vierjaren cyclus zijn dat de bitcoin prijs waarschijnlijk op termijn minder volatiel wordt. Zoals recent werd beschreven in een notitie van JP Morgan zou die ontwikkeling positief zijn voor de interesse in de asset onder institutionele investeerders, wat bitcoin verder zou valideren als macro store of value. Ten slotte, als een gezonde block space markt inderdaad de vierjaren cyclus van Bitcoin zal doen uitdoven, dan zal het waarschijnlijk duur zijn geworden om on-chain transacties op het Bitcoin netwerk uit te voeren. Dit betekent dat de meesten van ons in de toekomst waarschijnlijk niet regelmatig gebruik zullen maken van de basis laag van Bitcoin. Het is meer waarschijnlijk dat de druk van on-chain transactie fees zal stimuleren dat transacties meer effectief samengevoegd worden (of, zoals Nic Carter het stelde op Baltic Honeybadger 2018, “container ships, not parcels”) en de adoptie van lagen op Bitcoin (zoals het lightning netwerk) gestimuleerd zal worden. In de toekomst zullen de meesten van ons vermoedelijk vooral dergelijke lagen op Bitcoin gebruiken om er mee te communiceren, los van zo nu en dan een lightning betalingskanaal openen of sluiten of voor grote transacties. Dit artikel verscheen oorspronkelijk op het Amerikaanse Bitcoin Magazine. Speciale dank gaat uit naar GeertJancap voor zijn nuttige feedback op het concept artikel. Volg Dilution-proof op Twitter om toekomstige updates te ontvangen. Disclaimer: Dit artikel is uitsluitend geschreven voor educatieve doeleinden en moet niet gezien worden als investeringsadvies. Wil je graag meepraten over het nieuws? Kom dan eens langs in onze Telegram chat, en download ook vooral onze Android Nieuws app!

Het bericht Analyse: een lofzang én aanstaand overlijdensbericht van bitcoin’s 4-jarige cyclus is geschreven door Dilution Proof en verscheen als eerst op Bitcoinmagazine.nl.

Bitcoin koers naar gemiddeld $288.000 volgens dit model

Dilution Proof — Wed, 05 May 2021 00:58:00 +0000

We plaatsten eerder het artikel “Bitcoin Stock-to-Flow (S2F) model, Bitcoin als schaars goed” van Dilution-proof, op Twitter bekend onder dezelfde naam. Dit artikel is het vervolg daarop; het tweede deel van het beloofde tweeluik. In het eerste artikel beschrijft Dilution-proof de ontwikkeling en evolutie van het populaire S2F model van Plan B, dat probeert de bitcoin (BTC) prijs te voorspellen op basis van de schaarste. Koop gemakkelijk en snel Bitcoin bij Bitvavo. Ga aan de slag en betaal geen handelskosten voor je eerste aankoop tot €1.000 ! Het artikel legt uit waarom S2F een geschikte maat voor die schaarste zou zijn. Hoe dat in Plan B’s eerste S2F model is toegepast. En nam je vervolgens mee langs de belangrijkste kritieken, verbeteringen en enkele recente ontwikkelingen. Omdat er sinds het vorige artikel alweer nieuwe ontwikkelingen zijn met betrekking tot het originele S2F model zal dit artikel daar eerst op in gaan. We raden je daarom aan het vorige artikel eerst te lezen. Vervolgens leggen we nu het nieuwere Stock-to-Flow Cross Asset (S2FX) uit. Bitcoin prijs als random walk Het vorige artikel eindigt met een opmerking dat Sebastian Kripfganz, een assistent professor aan de Universiteit van Exeter en expert in econometrische tijdreeks analyses. Hij presenteerde op dinsdag 12 mei op de Value of Bitcoin conferentie zijn visie op het S2F model. Dit is inderdaad gebeurd, en stelde niet teleur. De presentatie (duur: 30 min) en is hier terug te kijken. De presentatie van Kripfganz begon min of meer met het punt waar het eerste artikel uit dit tweeluik eindigt. Namelijk met de vraag of de halvenings als ‘structurele onderbrekingen’ zijn op te vatten en er dus voor een correctie nodig is in de modellen. Volgens Kripfganz is dit inderdaad nodig omdat de halvenings ‘deterministisch’ zijn. Wat inhoudt dat die data-variatie niet van toeval afhankelijk is en dus niet is mee te nemen. In een artikel van Marcel Burger op 20 mei 2020, waarin hij na ging of dit klopt door in de oorspronkelijke literatuur te duiken, werd dit bevestigd. Halvening In de linker afbeelding in figuur 1 is goed te zien dat op het moment van de halvening de S2F ratio van Bitcoin (de rode lijn) plots een sprong omhoog maakt. Zoals in het vorige artikel is uitgelegd, komt dit omdat de ‘flow’ (afgifte van nieuwe munten) gehalveerd is, waardoor de S2F ratio (S2F = stock / flow) dus verdubbelt. In de rechter afbeelding heeft Kripfganz dit effect van de halvening gecorrigeerd, waardoor de opgaande trend in de S2F ratio aanzienlijk afgezwakt is. Bitcoin koers naar gemiddeld $288.000 volgens dit model">undefined De correctie voor de halvenings zorgt ervoor dat de S2F tijdreeks statistisch gezien ‘stationair’ (zonder trend) is, terwijl de Bitcoin prijs dat niet is. Dit betekent dat er geen sprake kan zijn van ‘cointegratie’ tussen de twee, waardoor het niet mogelijk is om aan te tonen dat de eventuele relatie tussen de twee niet toevallig is. Cointegratie Onder de econometristen die in 2019 naar de cointegratie tussen de bitcoin prijs en S2F ratio keken (Nick Emblow, Marcel Burger en Manuel Andersch), is echter nog wel discussie over of het wel terecht is om te corrigeren voor de halvenings. Als je die uit de data weglaat, sla je de plank dan niet juist wat mis. Gezien die juist het gros van de lange termijn trend in de S2F ratio van Bitcoin bepalen? Om die reden besloot Kripfganz om naast de S2F ratio de block rewards, die dus na iedere halvening halveren, mee te nemen als losse variabele naast de S2F ratio. ARDL-model Om te toetsen of de bitcoin prijs is te voorspellen op basis van de S2F ratio, block rewards en de voorgaande prijs stelt Kripfganz een ARDL-model op, dat hiervoor geschikt is. De uitkomsten zijn opvallend. De S2F ratio en block rewards blijken géén significante voorspeller van de bitcoin prijs, maar de voorgaande prijs wel. Daarom concludeert Kripfganz dat de bitcoin prijs een ‘random walk met drift’ is. Dit houdt in dat het prijsverloop van Bitcoin dan wel een opgaande lijn kent (drift), maar statistisch gezien een toevallig verloop heeft. Wat betekent dat die trend ook zomaar kan veranderen. Figuur 2 laat enkele voorbeelden van tijdreeksen met verschillende eigenschappen zien, waarbij de bitcoin prijs volgens Kripfganz dus valt onder het type linksboven. undefined Aan het einde van zijn presentatie gaf Kripfganz nog wel aan dat het in principe mogelijk is dat de schaarste van Bitcoin een rol speelt in de opwaartse trend (de drift) tot dusver. Maar dat dit statistisch gezien niet is aan te tonen. Kritiek Echter, niet iedereen lijkt het hier mee eens. Zo veronderstelt Emblow dat het gebruik van S2F informatie van meerdere assets om de relatie tussen S2F en prijs aan te tonen dat wél zou kunnen doen. Omdat deze beperkingen van tijdreeks analyses niet gelden, omdat er in het nieuwe model geen sprake is van een tijdreeks. =https://twitter.com/btconometrics/status/1261682518912192518','twitter'); },2000); } else window.addEventListener('load', function () { showEmbedInEditorjs('embed_342979161','https://twitter.com/btconometrics/status/1261682518912192518',' https://twitframe.com/show?url=https://twitter.com/btconometrics/status/1261682518912192518','twitter'); }); Bitcoin Stock-to-Flow Cross Asset Model Opvallend genoeg publiceerde Plan B al vóór de bovenstaande discussie een ‘cross asset’ model. Het probleem bij het maken van zo’n model is dat er maar relatief weinig monetaire goederen met een hoge S2F ratio en ‘monetair premium’ die hiervoor geschikt zouden zijn. Voor goud en zilver is in ieder geval historische S2F data beschikbaar, maar voor andere soortgelijke assets (bijv. diamanten, vastgoed) is dit al lastiger. Om die reden introduceerde Plan B in dit artikel een nieuwe benadering. Zou het kunnen dat Bitcoin zelf over de tijd veranderd is, en dus is op te splitsen in verschillende assets? Dit principe noemt men ‘fase overgangen’, waarbij water een klassiek voorbeeld is. Water bestaat in vier fasen (/staten); vast, vloeistof, gas en geïoniseerd. Bij een bepaalde temperatuur smelt ijs, verdampt water en ioniseert gas (figuur 3). undefined Plan B beschrijft vervolgens dat de dollar ook soortgelijke overgangen kende. Aanvankelijk was de dollar een gouden munt, toen een zilveren munt, vervolgens een papieren bankbiljet die gedekt was door goud bij de centrale bank. En tegenwoordig als papieren bankbiljet dat nergens door gedekt is. Bitcoin verhaallijnen In juli 2018 publiceerden Nic Carter en Hasu het artikel “Visions of Bitcoin – How major Bitcoin narratives changed over time”, waarin zij beschreven dat de manier waarop Bitcoin was beschreven ook geleidelijk aan veranderd is (figuur 4). undefined Volgens Plan B bevatten deze verhaallijnen vier hoofdlijnen: Zoals in artikel 1 beschreven werd is het originele S2F model afgeleid van een logaritmische grafiek tussen de S2F ratio en prijs van Bitcoin, waarop te zien was dat alle punten netjes rond een opgaande lijn kwamen te liggen (figuur 5). Volgens Plan B liggen deze punten echter in groepjes bij elkaar, wat afhankelijk van hoe je ernaar kijkt 3 of 4 ‘clusters’ zouden kunnen zijn. undefined Bitcoin clusters Dit bracht Plan B op het idee om, uit gaande van de aanname dat dit verloop inderdaad uit 4 clusters bestaat, een generiek cluster-algoritme te gebruiken om te bepalen waar het centrum van die 4 clusters precies ligt. Zoals in figuur 6 te zien is, liggen die vier centra mooi op één lijn. undefined Op basis van deze vier Bitcoin datapunten, aangevuld met datapunten voor de S2F ratio en marktwaarde van goud en zilver, stelde Plan B vervolgens het Bitcoin ‘Stock-to-Flow Cross Asset’ (S2FX) model op, zoals te zien is in figuur 7. undefined Het toevoegen van de goud en zilver datapunten maakt dat de voorspellingen voor de toekomstige bitcoin prijs in de huidige periode (maandag 11 mei 2020 was de laatste Bitcoin halvening) aanzienlijk hoger uit pakken dan de eerdere modellen: het model voorspelt een prijs van rond de $288.000 per Bitcoin. Is 6 datapunten genoeg? Dit nieuwe artikel en model van Plan B, inmiddels goed voor ruim 100.000 volgers op Twitter, riep wekte al snel veel interesse binnen de Bitcoin gemeenschap. Toch zijn er ook critici, en werd al snel duidelijk wat het voornaamste punt van kritiek is: zijn 6 datapunten écht genoeg om een betrouwbaar model mee te maken? Plan B denkt duidelijk van wel, en maakte zijn punt door uit te rekenen hoe groot de kans is dat je op basis van 6 datapunten komt tot een model dat 99.7% van de variantie in die 6 datapunten verklaart, zoals het S2FX model doet. Die kans is vrijwel nihil. =https://twitter.com/100trillionUSD/status/1258015087073386498','twitter'); },2000); } else window.addEventListener('load', function () { showEmbedInEditorjs('embed_1046545902','https://twitter.com/100trillionUSD/status/1258015087073386498',' https://twitframe.com/show?url=https://twitter.com/100trillionUSD/status/1258015087073386498','twitter'); }); Sterke voorspeller Ook Nick Emblow lijkt overtuigd dat de S2F ratio als maat voor schaarste een voorspeller is van de marktwaarde van assets zoals Bitcoin. Volgens Emblow is de extreem hoge verklaarde variantie van het model ondanks dat er slechts 6 datapunten beschikbaar waren een signaal dat de relatie tussen S2F en marktwaarde waarschijnlijk juist enorm sterk is. In zijn artikel “S2FX – Phase 5 Estimations” reproduceert Emblow het S2FX model, en berekent hoe groot de onzekerheidsmarge is rond de voorspelde prijs. Het gebruik van slechts 6 datapunten zorgt er namelijk wél voor dat die onzekerheidsmarge vrij groot is. Op basis van de berekeningen van Emblow is de voorspelde prijs in deze periode hoger ($350.000) dan Plan B had berekend ($288.000), en kan deze voorspelde waarde ergens tussen de $83 duizend en $1.48 miljoen liggen (figuur 8). undefined Andere kritische noten Naast de vraag of 6 datapunten inderdaad genoeg is om een robuust model op te baseren, vragen critici af of het wel terecht is om aan te nemen dat Bitcoin in verschillende assets op te splitsen is en als onafhankelijke datapunten te beschouwen. De clusters vormen zich immers volgens Plan B als gevolg van de verandering van de S2F ratio van Bitcoin en dus van de tijd. Ten slotte kun je je afvragen of vier inderdaad het juiste aantal clusters is. Gezien de duidelijke stijgende trend in de Bitcoin prijs in verhouding tot de S2F ratio zal een aanpassing in dit laatste vermoedelijk nog steeds leiden tot de conclusie dat er een significante relatie is tussen de twee, maar de voorspelde prijs kan er wel door veranderen. Zoals Plan B in zijn S2FX artikel zelf al aan geeft moet het model idealiter is uit te breiden met meer assets. De theorie is nog sterker door bewijs dat er een relatie is tussen de S2F ratio en marktwaarde van monetaire assets zonder dat Bitcoin daar zelf aan te pas komt. Om vervolgens de Bitcoin data simpelweg naast die ‘meetlat’ te leggen om te zien of het overeen komt. Plan B schijnt zelf al aan iets in die richting te werken. Werkt het S2FX model ook voor de huizenmarkt? Peter Harrigan, CEO van Grey Swan Digital en voormalig beurshandelaar bij CME, deed hiertoe een eerste poging. In zijn artikel “Bitcoin Stock-to-Flow Cross Asset Model Works Well on Housing” verkent hij het toevoegen van een extra asset class – huizen – aan het S2FX model, en slaagt daar ogenschijnlijk goed in zoals de titel van het artikel al suggereert. Op basis van een complexe berekening bepaalde Harrigan de S2F ratio en marktwaarde van de Amerikaanse huizenmarkt in de context van ‘vierkante meters’ en ‘toegevoegde waarde’ ofwel nieuwbouw. Zoals in figuur 8 goed te zien is liggen de datapunten van zowel ‘vierkante meters’ (blauwe stip) als ‘toegevoegde waarde’ (groene stip) dicht bij de door het S2FX model voorspelde prijs. undefined Discussie De recente ontwikkelingen rondom het originele S2F model en dit nieuwe S2FX model laten zien dat de uitkomst van de modellen soms erg afhankelijk kan zijn van de (statistische) aannames die gedaan zijn, wat onzekerheid met zich mee brengt. Het feit dat sommige aspecten zelfs onder experts en econometristen ter discussie staan geeft aan dat het in ieder geval verstandig is om voorzichtig te zijn met het trekken van conclusies op dit gebied. Alleen de tijd kan uitwijzen in welke mate de modellen kloppen. Ondanks alle onzekerheden is het intrigerend om de ontwikkelingen rond de S2F en S2FX modellen te volgen. Naast Plan B, de originele ontwikkelaar van beide modellen, werken onder andere Marcel Burger, Nick Emblow, Manuel Andersch en Bitcoin Elf ook aan reviews op en revisies van deze modellen en zijn ‘must-follows’ voor degene die de verdere ontwikkelingen willen volgen. De schrijver van dit artikel zal ook met regelmaat korte samenvattingen van updates in (hopelijk) begrijpelijke taal blijven plaatsen op zijn Twitter-account. Also read Plan B in Hup Bitcoin: ‘Gemiddelde bitcoin prijs van $288.000 komende jaren’ bull markt nog niet klaar is"> Nederlander PlanB verwacht dat bitcoin bull markt nog niet klaar is Bitcoin daling naar $47.000 duwt munt onder het stock-to-flow schema Wil je graag meepraten over het nieuws? Kom dan eens langs in onze Telegram chat, en download ook vooral onze Android Nieuws app!

Het bericht Bitcoin koers naar gemiddeld $288.000 volgens dit model is geschreven door Dilution Proof en verscheen als eerst op Bitcoinmagazine.nl.

Bitcoin Stock-to-Flow (S2F) model, Bitcoin als schaars goed

Dilution Proof — Sat, 17 Apr 2021 16:34:00 +0000

Dilution-proof, bekend op Twitter onder dezelfde naam, heeft voor Bitcoin Magazine NL een tweeluik geschreven over het Bitcoin Stock-to-Flow (S2F) model en het Bitcoin Stock-to-Flow Cross Asset (S2FX) model. Stock-to-Flow (S2F) ratio De S2F ratio is een berekening met behulp van de ‘stock’ (de totale hoeveelheid die beschikbaar is) van het product te delen door de ‘flow’ (de nieuwe productie), oftewel: S2F ratio = Stock / Flow. In het artikel schrijft Plan B dat de totale stock van goud ten tijde van schrijven 185,000 ton was, en de flow 3,000 ton per jaar. Koop gemakkelijk en snel Bitcoin bij Bitvavo. Ga aan de slag en betaal geen handelskosten voor je eerste aankoop tot €1.000 ! De S2F ratio van goud was op dat moment dus 185,000 / 3,000 = 61.67, afgerond 62. Dit getal fluctueert over de tijd (Figuur 1). In tijden van een hoge goudprijs is het meer rendabel om goud te delven, waardoor de flow toeneemt en de S2F ratio afneemt. Daarentegen is in tijden van een lage goudprijs het rendement in sommige mijnen erg laag, wat leidt tot het terugschroeven van de productie met een hogere S2F ratio als gevolg. undefined Figuur 1: De Stock-to-Flow (S2F) ratio van goud over de tijd (bron). Fraudebestendige kostbaarheid Het idee dat een monetair goed als goud niet te vervalsen of gemakkelijk bij te produceren is, krijgt ook wel de naam ‘unforgeable costliness’ (fraudebestendige kostbaarheid). Naast goud (S2F 62) en zilver (S2F 22) zijn er weinig goederen met een hoge S2F ratio die als monetaire goederen zijn op te vatten. Andere edelmetalen zoals palladium (S2F 1.1) en platinum (S2F 0.4) zijn ook moeilijk te delven. De totale reserves van deze grondstoffen zijn in verhouding tot de jaarlijkse productie echter relatief klein. Vanwege de lage S2F ratio van deze producten heeft een verhoging van de jaarlijkse productie een relatief grote impact op de S2F ratio, waardoor de producenten veel invloed hebben op de prijs en het product in mindere mate geschikt is als monetair goed. Omdat Bitcoin bestaat uit een publieke ledger (grootboek) zijn de totale hoeveelheid bitcoin die in omloop is en de hoeveelheid nieuw geminte bitcoin voor iedereen te verifiëren. Ten tijde van het artikel van Plan B waren er 17.5 miljoen bitcoin in omloop en kwamen daar jaarlijks 0.7 miljoen bij, wat betekent dat Bitcoin op dat moment een jaarlijkse S2F ratio van 17.5 / 0.7 = 25 had. Nieuwe Bitcoin Wat de S2F ratio van Bitcoin extra interessant maakt, is dat de periodiek toegestane afgifte van nieuwe bitcoin geprogrammeerd is. Toen Bitcoin gelanceerd werd op 3 januari 2009 kregen miners 50 bitcoin voor ieder block dat ze mineden. Deze ‘mining reward’ (ook wel ‘coinbase’ genoemd; niet te verwarren met de gelijknamige exchange) wordt vervolgens iedere 210,000 blokken (circa 4 jaar) gehalveerd. Na de eerste ‘halvening’ van 28 november 2012 kregen miners nog 25 bitcoin miner reward, na de tweede halvening van 9 juli 2016 nog 12.5 en na de halvening van (naar verwachting) maandag 11 mei 2020 zullen miners nog met ‘slechts’ 6.25 bitcoin beloond worden, zoals te zien is in figuur 2. Figuur 2: De bitcoin voorraad (blauw) en het inflatiepercentage (oranje) over de tijd (bron). Het gevolg van deze circa 4-jaarlijkse halvering van de flow van Bitcoin heeft dus als gevolg dat de S2F ratio van Bitcoin bij iedere halvening verdubbelt. In tegenstelling tot goud zijn deze wijzigingen in de S2F ratio echter niet op te vangen door meer of minder te produceren — die aantallen staan immers vast in de software. Halving 2020 De S2F ratio van Bitcoin komt na de halvening van (naar verwachting) maandag 11 mei 2020 in de buurt van die van goud en zal deze passeren in 2024, waarna bitcoin het meest schaarse monetaire goed ter wereld is in S2F termen. Als je de uitleg tot dusver kon volgen, dan heb je de belangrijkste waardepropositie van Bitcoin in ieder geval begrepen— met of zonder S2F model. Plan B probeerde echter een stap verder te zetten door ook met behulp van een statistisch model aan te tonen dat deze theorie ook daadwerkelijk terug te zien is in de bitcoin prijs, waardoor het in theorie mogelijk zou zijn om de toekomstige bitcoin prijs te voorspellen op basis van de S2F ratio. Eerste Bitcoin S2F model Wat Plan B in zijn eerste artikel uit maart 2019 deed was de S2F ratio voor iedere afzonderlijke maand uitrekenen, en op een logaritmische schaal af te zetten ten opzichte van de prijs. Op een logaritmische schaal is de afstand tussen 1 en 10 even groot als tussen 10 en 100, tussen 100 en 1000 etcetera, zodat relatieve prijs- en S2F-veranderingen beter zichtbaar zijn. Op de linker afbeelding in de onderstaande Figuur 3 is te zien dat naarmate de S2F van bitcoin stijgt ook de marktwaarde evenredig stijgt. Dit is een ‘lineair verband’ en is te toetsen met behulp van statistiek (bijvoorbeeld lineaire regressie). Figuur 3: Plan B’s originele Bitcoin Stock-to-Flow (S2F) model (bron). Zoals de grafiek al deed vermoeden bevestigde het model dat de relatie tussen de bitcoin S2F ratio en prijs significant is, en dat zelfs 94.7% van de historische Bitcoin prijs verklaard kon worden door de S2F waarde. Plan B plaatste vervolgens de S2F ratio en prijs van goud en zilver op de grafiek (Figuur 3 — links), wat twee punten opleverde die beide vlak boven de lijn van het model lagen, wat hij als extra bevestiging zag dat het model in ieder geval wel eens dicht bij de waarheid zou kunnen zitten. $55.000 per Bitcoin? Omdat de Bitcoin S2F ratio over de tijd bekend is, valt met dit nieuwe model dus te berekenen wat de toekomstige bitcoin prijs zal zijn. Om niet te extreme verwachtingen te creëren rondde Plan B de parameters uit het model af naar beneden, maar kwam desalniettemin met een zeer optimistische voorspelling op de proppen: een bitcoin prijs van $55,000 na de halvening van mei 2020. De bitcoin prijs was op dat moment $4,000 en kroop net voorzichtig omhoog uit een diep dal. Kritiek De optimistische prijsvoorspelling in combinatie met de kwaliteit van het model maakten dat het snel bekendheid verwierf. Toch waren er ook kritische noten; de verklaarde variantie van bijna 95% is zó hoog dat het haast ‘to good to be true’ is. Er bestaan veel voorbeelden van variabelen die statistisch sterk aan elkaar verbonden zijn, maar wat op toeval gebaseerd is en waar geen enkele logica achter zit, zoals het voorbeeld in Figuur 4. Geldt dat mogelijk ook voor het Bitcoin S2F model? Figuur 4: Een voorbeeld van een toevallige, maar zéér sterke correlatie tussen twee variabelen (bron). Enkele maanden later, in juli 2019, deed een andere Nederlandse econometrist een om het Bitcoin S2F model te reproduceren en kritisch te bekijken. In zijn artikel “Challenging Plan B: a review of Modelling Bitcoin’s value with scarcity” richtte Marcel Burger zich daarbij vooral op het toetsen van de aannames, die gelden als voorwaarden om de gebruikte statistische techniek daadwerkelijk toe te kunnen passen. Aannames Burger beschrijft vier aannames waaraan is te voldoen, en laat zien dat het Bitcoin S2F model van Plan B aan één daarvan niet voldoet: er is sprake van autocorrelatie van de residuen. Dit houdt in dat in het deel van de variantie in de data die niet is te verklaren met het model (het residu) iedere waarden te voorspellen is op basis van de voorgaande waarde. Dit kan een vertekening van de resultaten geven. Burger geeft aan dat dit vaker voorkomt in modellen, waarbij beide variabelen eenzelfde trend (zowel S2F als prijs nemen toe in de tijd; figuur 5) hebben, en concludeert dat het model is te verwerpen. undefined Figuur 5: Zowel de marktwaarde als S2F ratio van Bitcoin neemt toe over de tijd; een positieve trend (bron). Geldigheid van S2F? Nog een maand later, in augustus 2019, krijgt het verhaal een nieuwe wending nadat een Australische statisticus genaamd Nick Emblow een artikel getiteld “Falsifying Stock-to-Flow As a Model of Bitcoin Value — The Drunken Value of Bitcoin” publiceert. Net als Burger een maand eerder probeerde Emblow aan te tonen dat het model niet geldig is — maar slaagde daar niet in. Met behulp van twee statistische toetsen concludeerde ook Emblow dat zowel Bitcoin’s S2F ratio als prijs een positieve trend heeft over de tijd, wat ook wel bekend is als een ‘niet-stationaire tijdreeks’. Emblow introduceerde vervolgens echter een nieuwe benadering van dit probleem door een manier om te toetsen of de relatie tussen twee soortgelijk trendende variabelen toevallig is of niet toe te voegen; ‘cointegratie’. Cointegratie Om uit te leggen wat cointegratie precies inhoudt, gebruikt Emblow een metafoor over een dronkaard die zijn hond uitlaat met behulp van een riem. In de metafoor wandelen zowel de dronkaard als de hond kriskras in het rond, maar blijven de twee altijd enigszins bij elkaar in de buurt dankzij de riem. In dit voorbeeld is er sprake van ‘cointegratie’; de dronkaard en zijn hond verplaatsen zich gezamenlijk. Een alternatieve situatie zonder cointegratie zou kunnen zijn dat een dronkaard naar huis wandelt, toevallig gevolgd door een hond, maar zodra er een toeterende auto voorbijkomt gaat de hond ervan door. De dronkaard en de hond liepen dan wel even dezelfde route, maar dat was puur toeval. Emblow concludeert vervolgens met behulp van een statistische toets dat de bitcoin S2F ratio en prijs gecointegreerd zijn en de door Plan B gevonden relatie tussen de twee dus niet op toeval gebaseerd is. Toeval? Daarnaast paste hij een alternatieve statistische methode toe (een ‘vector error correctie model’, VECM), waarmee de eerder door Burger geïdentificeerde problemen met het model van Plan B waren op te lossen. De S2F variabele is in het geval van Bitcoin echter niet door toeval bepaald (de afgifte van het aantal nieuwe munten staat immers vast). Volgens Emblow moest de metafoor wel iets aangepast worden: de Bitcoin S2F is beter op te vatten als de weg waarop de dronkaard loopt. De dronkaard mag dan wel kriskras over de weg naar huis wandelen, maar zal wel de route naar huis volgen. Volgens het artikel van Emblow is S2F dus die route naar huis voor de bitcoin prijs. Deze bevinding werd in september 2019 bevestigd door Marcel Burger, die daarbij tevens aan gaf dat zijn eerdere conclusie dat het S2F model verworpen diende te worden hierdoor ongeldig werd. Later die maand kwam ook Manuel Andersch, een senior analist bij Bayern Landesbank tot dezelfde conclusie. Na deze serie verdiepingen en bevestigingen nam het S2F model een vlucht. Diverse versies Inmiddels zijn verschillende versies van het S2F model in omloop, die iets van elkaar verschillen omdat bijvoorbeeld net iets meer of minder datapunten meegenomen zijn, wat leidt tot verschillende prijsvoorspellingen. De versie van het S2F model waar een relatief brede consensus voor leek te zijn, of waar in ieder geval het meest naar gerefereerd wordt, voorspelde een bitcoin prijs van rond de $100,000 na de halvening van mei 2020 (Figuur 6). De metafoor van de dronkaard en de weg naar huis was daarbij behulpzaam voor de interpretatie; de dronkaard (de bitcoin prijs) zou naar verwachting in ieder geval in die richting lopen, maar waarschijnlijk kriskras over de weg wandelen (het blauw gearceerde gebied). Oftewel, de bitcoin prijs kan uitschieters hebben naar boven of naar beneden, maar zal de komende 4 jaar gemiddeld rond de $100,000 komen te liggen. undefined Figuur 6: Het Bitcoin S2F model, weergegeven door Rob Wolfram (bron; versie 11 mei 2020). Structurele onderbrekingen Een econometrist die werkt onder het Twitter-pseudoniem ‘Bitcoin Elf’ inspireerde Emblow om te onderzoeken of de Bitcoin halvenings te zien zijn als ‘structurele onderbrekingen’ van de S2F ratio. Vrijwel gelijktijdig publiceerde Marcel Burger een artikel waarin hij refereerde naar een artikel dat daar over ging. Volgens dat artikel is een structurele onderbreking “een plotselinge sprong of val in een economische tijdreeks die ontstaat door een verandering in bijvoorbeeld regime, beleidsrichting of een externe schok”. De onderstaande figuur 7 illustreert enkele voorbeelden van structurele onderbrekingen in tijdreeksen. Figuur 7: Diverse voorbeelden van structurele onderbrekingen van een tijdreeks (bron). Halvening als structurele onderbreking? De oplettende lezer zal direct de gelijkenissen gezien hebben tussen de structurele onderbrekingen in figuur 7 en het verloop van de Bitcoin S2F variabele rond de halvenings in figuur 6. Is een Bitcoin halvening inderdaad ook zo’n structurele onderbreking, en zo ja, wat betekent dit voor de eerder uitgevoerde analyses? Op 27 maart 2020 publiceerde Emblow zijn (inmiddels herziene) artikel “Stock-to-Flow Influences on Bitcoin Price — Challenging the popular understanding” waarin hij die vraag verkende. In het artikel laat Emblow zien dat de Bitcoin S2F ratio tussen twee halvenings in stationair is, oftewel er is géén sprake van een trend in de tijdreeks van de S2F ratio als je de halvenings zelf beschouwt als structurele onderbreking. Dit werd bevestigd door een nieuwe statistische toets die ook daadwerkelijk de 2012 en 2016 halvenings herkende als structurele onderbreking van de tijdreeks en vervolgens de totale tijdreeks stationair verklaarde. Dit nieuwe inzicht dat Bitcoin’s S2F ratio een stationaire, niet-trendende tijdreeks is en de bitcoin prijs dat wel is, heeft als gevolg dat de statistische test die Emblow in september 2019 gebruikte om te toetsen op cointegratie niet toegepast diende worden. De eerdere conclusie dat de relatie tussen Bitcoin’s S2F ratio en de bitcoin prijs niet op toeval gebaseerd zou zijn, komt daarmee volgens Emblow te vervallen. Dit betekent niet dat de eerder gevonden relatie tussen S2F ratio en prijs wel toevallig is — slechts dat we niet weten of dat het geval is. Een nieuwe weg Hoewel de onderbouwing voor dit S2F model door de recente ontwikkelingen verzwakt is, wordt nog gewerkt aan nieuwe ontwikkelingen. Marcel Burger werkt nog aan een replicatie van het laatste werk van Emblow en lijkt vooralsnog de optie nog open te houden dat de conclusies van Emblow mogelijk voorbarig waren. Daarnaast presenteert Sebastian Kripfganz, een assistent professor aan de Universiteit van Exeter, naar verwachting aanstaande dinsdag 12 mei op de Value of Bitcoin conferentie een nieuw model naar aanleiding van deze discussie. Een andere mogelijke oplossingsrichting zou kunnen zijn om het domein van de tijdreeks analyses te verlaten en een robuuster model te maken door data van andere schaarse monetaire goederen zoals goud en zilver te gebruiken…en laat het tweede deel van dit tweeluik daar nu net over gaan. Wordt vervolgd! Lees hier deel 2: Bitcoin Stock-to-Flow Cross Asset model van Plan B: een bespreking Also read Bitcoin koers naar gemiddeld $288.000 volgens dit model Naast het originele S2F model zelf bespreken we de meest bekende en recente reviews en kritieken in (hopelijk) begrijpelijke taal. Zodat je na het lezen helemaal up-to-date bent. Op 22 maart 2019 publiceerde een Nederlandse econometrist en belegger die er voor kiest zijn Bitcoin-gerelateerde werk te delen onder het pseudoniem ‘Plan B’ zijn eerste artikel “Modeling Bitcoin Value with Scarcity”. In het artikel beschreef hij dat Bitcoin als eerste schaarse digitale object ter wereld. Hij verwacht dat deze schaarste het zéér waardevol maakt. Geïnspireerd door een fragment in het boek “The Bitcoin Standard”, waarin auteur Saifedean Ammous de schaarste van goud omschrijft in termen van ‘stock-to-flow ratio’ en de link legt naar Bitcoin, komt Plan B op het idee om te onderzoeken of de S2F ratio van Bitcoin gerelateerd is aan de prijs.

Het bericht Bitcoin Stock-to-Flow (S2F) model, Bitcoin als schaars goed is geschreven door Dilution Proof en verscheen als eerst op Bitcoinmagazine.nl.